“过剩的钱，总要有个去处。”这是近期一份机构内部交流纪要里，被反复引用的一句话。发出感慨的，是理查德·伯恩斯坦顾问公司（RBA）的副首席投资官迈克·康托普洛斯。他在一场面向客户的线上路演里，把当下市场比作一场“全面狂欢”——从人工智能到数字代币，从网络热炒的小众股票到特殊目的收购载体，再到传统意义上的高等级与高收益固收品种，几乎找不到被冷落的角落。

康托普洛斯把根源指向“廉价且充沛的流动性”。在他看来，当资金成本被压到极低水平，估值模型里的折现率被不断下调，资产价格就像失去重力的气球，越飘越高。更棘手的是，这种上涨并不均衡：越是故事性感、叙事空间大的标的，越容易获得溢价；越是现金流清晰、增长可预测的资产，反而被嫌弃“缺乏想象力”。

人工智能板块成为最新一轮叙事的焦点。微软、Alphabet、亚马逊、Meta四家科技巨头，未来十二个月计划把资本支出提高三成以上，总额逼近四千四百亿美元。这笔钱的大部分，将通过发债解决。康托普洛斯算了一笔账：如果技术迭代按历史经验持续加速，五到十年后，今天投入的部分硬件可能就被淘汰，但债券期限却长达四十年。“债权人享受不到上行红利，却要承担下行风险”，在他看来，这种不对称让信用投资者尤其难受。

RBA的应对方式简单直接——把公司债仓位降到零。一年前，他们还超配这一领域。触发清仓的阈值，是利差跌破九十基点。截至上周，美国高等级信用利差徘徊在七十八基点，连续八个月低于警戒线。康托普洛斯解释，当风险补偿不足，钢绞线与其在拥挤的赛道里抢残羹，不如换个池塘下网。

换仓的方向，锁定在四个板块：抵押贷款凭证、抵押贷款支持证券、高等级浮动利率票据，以及欧洲股票。前三类资产共同的特点是“利率挂钩、期限较短”，一旦资金成本回升，票息可以跟着上浮，一定程度上缓冲价格波动。欧洲股票则被贴上“估值洼地+政策友好”的标签——财政扩张仍在推进，货币环境相对宽松，企业盈利修正指标连续三个月回升。

康托普洛斯提醒，市场正在悄悄定价两个假设：一是主要央行会在年内快速下调政策利率，二是经济仅轻微放缓。如果其中任何一个落空，信用利差可能迅速走阔。换句话说，当前看似平静的水面下，暗流并未消失。

年轻时听李宗盛，觉得沧桑过度；看《大话西游》，笑得没心没肺。直到有一天，在加班的深夜地铁里，耳机传来“越过山丘，才发现无人等候”，喉咙突然发紧。或是重看至尊宝戴上金箍的那一幕，竟再也笑不出来。

“全面狂欢”会不会演变成“全面退潮”，没人能给出时间表。可以确定的是，当流动性潮水开始回流，最先裸露的，一定是那些故事最宏大、现金流最遥远的资产。对普通参与者而言，与其猜测拐点，不如先检查自己的救生设备——杠杆水平、久期长度、集中度高低平顶山预应力钢绞线价格，这些看似枯燥的指标，才是决定能否留在牌桌上的关键。